如今县域已成为拉动我国消费增长的“新蓝海”，与一二线城市不同，国内低线市场具有熟人经济、线下交易占主导等特征。

2024年中国约有85%的新生儿出生于低线市场，这也带动了对婴童产品、营养补充剂等产品的需求，如今又有该领域的公司冲击上市。

格隆汇获悉，近期，Yangtuo Technology Inc（简称“海拍客”）向港交所递交招股书，拟在香港主板上市，中信证券为其独家保荐人。

海拍客专注于家庭护理及营养产品领域，近三年超7成收入来自销售婴幼儿配方奶粉。2024年海拍客的营收超10亿元，但也存在平台交易额下滑、净利润亏损、毛利率下降等经营隐忧。

海拍客总部位于浙江省杭州市西湖区，作为浙江的省会，杭州上市公司众多。Wind数据显示，截至2025年7月9日，注册地或总部位于杭州的A股、港股上市公司分别有232家、61家。

公司历史可追溯至2015年，当时其主要附属公司杭州洋驼网络成立，成立不到两个月就转让给赵晨，并在同年推出海拍客平台，次年平台的年度交易额达到10亿元。

2018年公司成为若干品牌的指定渠道，销售一次性纸尿裤、婴幼儿配方奶粉及营养产品。海拍客在2019年开始做自营业务，后来还推出自有品牌喵小侠。

海拍客在发展过程中曾获得多轮融资，投资方包括高瓴资本、顺为资本等。但值得注意的是，公司在2020年、2024年、2025年均遭到股东撤资。

其中，2025年的撤资中，公司不仅进行了D轮优先股回购，为确保公司发行新承兑票据的义务，Cross Maze还按比例向D轮投资者抵押了约1536.74万股普通股。

图片来源于招股书

股权结构方面，截至2025年6月20日，赵晨分别通过Cross Maze、HIPAC Incentive及一致行动协议委托的投票权，可行使公司约42.62%的投票权，为公司的单一最大股东。

海拍客的创始人及高管团队中，不乏阿里巴巴前员工。

公司创办人之一赵晨今年43岁，2003年获北京外国语大学英语学士学位。在创立海拍客之前，他曾于2006年至2015年在阿里巴巴担任多个职位，最后职位为高级业务拓展专家，主要负责成立、维护及营运跨境电商平台天猫国际。如今赵晨为海拍客执行董事兼首席执行官。

另一个创办人及对外战略合作部总监吴涛今年50岁，1998年获浙江工业大学工程学学士学位（主修工业自动化）。吴涛于2002年至2012年在阿里巴巴担任多个职位，最后职位为运营专员，后来还担任过杭州基本粒子投资管理合伙企业（有限合伙）的合伙人，负责投资管理。

公司首席运营官徐虹今年43岁，2004年6月获浙江工商大学市场营销学大专学位。徐虹曾于2004年至2016年在阿里巴巴担任多项职务，最后职位为资深经理，负责阿里旺旺（阿里巴巴的实时通讯平台）及淘金币（消费者忠诚度计划）等项目的管理经营。

我国低线市场家庭护理及营养产品行业上游存在众多品牌、经销商及制造商，下游零售商在地理分布上较为零散。且在传统多层经销模式下，大量小型线下零售门店通常仅能从最末端经销商处采购，导致采购成本高、交易安全性存疑、产品选择有限且供应不稳定。

同时，传统多层经销模式也导致上游品牌及制造商面临更高的经销费用，从而削弱其盈利能 力。加上信息不对称导致上游品牌方无法及时准确地获取零售端销售数据，进而引发区域性存货冗余及产品同质化竞争问题。 

为解决这些痛点，海拍客平台采用轻资产模式，高效连接制造商、经销商及品牌卖家与各类买家，注册买家可通过海拍客平台直接向上游卖家下单，并由卖家直接发货，作为海拍客平台的所有者及运营商，公司通过向卖家收取基于平台交易额的佣金获得收入。

公司商业模式及生态系统的核心参与者，图片来源于招股书

按业务线划分，2022年、2023年、2024年（简称“报告期”），海拍客的收入主要来自于数字平台业务、自营业务。其中，数字平台业务收入包括根据卖家在海拍客平台上的 销售交易额向其收取的佣金，自营业务收入主要包括销售家庭护理及营养产品的付款。

由于公司从规模导向向盈利聚焦模式的战略转型，报告期内数字平台业务的收入占比从39.5%降至22.2%，自营业务的收入占比从60.4%提升至77.7%。

按主要产品类别划分，报告期内，婴幼儿配方奶粉的营收占比均超75%，占比较大；膳食补充剂、食品、零食及辅食等产品的营收占比相对较低。

按主要产品类别划分的交易额明细（包括通过海拍客平台销售的自营业务产品交易额），图片来源于招股书

近几年，海拍客的收入存在波动，净利润呈下滑趋势，其中2023年及2024年净利润均亏损，业绩堪忧。

2022年、2023年及2024年，海拍客的收入分别约8.95亿元、10.67亿元、10.32亿元；毛利率分别为43.9%、37.6%、32.5%，净利润分别约101.2万元、-5654万元、-7882.5万元；如果撇除可转换可赎回优先股及以权益结算以股份为基础的付款所带来的影响，公司对应的经调整利润净额分别约-1.31亿元、1930.1万元、2576.9万元。

业绩亏损之下，公司录得经营活动净现金流出。此外，报告期内，海拍客的净流动负债分别约18.03亿元、20.42亿元、21.32亿元，负资产分别约17.33亿元、19.17亿元、20亿元，主要由于公司的可转换可赎回优先股被归类为流动负债所致。

中国家庭护理及营养产品行业上游包括原材料采购、产品开发制造环节；下游主要是母婴、老年人等终端消费者。

中游销售渠包括线上和线下多种方式，目前母婴电商领域，不仅有天猫、京东、拼多多等综合电商平台，抖音、快手等内容电商平台，还有宝宝树、孩子王等垂直母婴电商平台，海拍客也在这一领域开展业务；线下有超市、便利店、专业零售商等传统渠道，行业竞争激烈。

海拍客的供应商主要为家庭护理及营养产品品牌、其授权经销商及制造商，自有品牌业务的OEM供应商等，包括美赞臣集团、昱升、广东邦宝个人护理用品有限公司。

公司客户主要是数字平台上的卖家，自营业务的产品买家，以及线下贸易合作伙伴，包括泉州市合兴卫生用品有限公司、广东邦宝个人护理用品有限公司、盛喜都（香港）国际贸易有限公司、南安市洪濑刘丽玲日用品经营部等。

据弗若斯特沙利文的资料，按低线市场2024年产生的交易额计算，海拍客在中国家庭护理及营养产品行业为企业提供服务的交易及服务平台中排名第一，市场份额为10.1%。

以零售额计算，2024年中国家庭护理及营养产品行业整体市场规模为2.6万亿元，2019年至2024年的复合年增长率为4.9%；预计到2029年市场规模将增长至1258亿元，2024年至2029年的复合年增长率为8%。

其中低线市场占比较大，2024年低线市场家庭护理及营养产品的市场规模达到1.9万亿元，占总市场规模的73.5%，预计到2029年将达到约75.8%。

图片来源于招股书

截至2024年末，公司数字平台上已拥有超过4200家注册卖家及约29万名注册买家，覆盖全国31个省、直辖市和自治区，以及超过3000个县域及村庄。

值得注意的是，2022年至2024年，尽管海拍客的注册卖家与注册买家数量都在增加，但交易额却呈下滑趋势，从149.35亿元降至109.66亿元，这对于通过向卖家收取基于平台交易额的佣金获得收入的海拍客而言是很不利的。

公司主要运营指标，图片来源于招股书

海拍客的业务依赖于低线市场对其数字平台所提供产品的需求，出生率、消费者的需求偏好、家庭可支配收入等因素均会影响公司的经营业绩。

本次赴港IPO，海拍客拟募集资金用于加强与生态系统中其他参与者的合作；增强科技能力及完善IT基础设施；有选择地在产业价值链中寻求战略联盟、收购及投资机会；营运资金及其他一般企业用途。

7月8日，深圳北芯生命科技股份有限公司（北芯生命）对外披露第二轮问询函的回复意见，这意味着其科创板上市进程更进一步，保荐机构是中金公司。

北芯生命专注于心血管疾病精准诊疗创新医疗器械研发、生产和销售，是国内首家拥有血管内功能学FFR及影像学IVUS产品组合的国产医疗器械公司，截至招股书披露日，累计向市场推出9个产品，在研产品共有8个，覆盖IVUS系统、FFR系统、血管通路产品、冲击波球囊治疗系统及电生理解决方案五大产品类别。

梳理来看，公司被机构青睐，历经多轮融资；宋亮为实控人，表决权仅接近三成；一致行动人变更，需关注控制权稳定性；要融资9.52亿元；募资缩减超3亿元；扩产合理性遭问询；销售费用赶超研发费用；收入连增，但三年亏损超5亿元；收入规模与同行差距大；客户集中度高，第一大客户在近两年消失在前五客户之列。

宋亮为实控人，表决权接近三成

据短平快解读了解，2015年12月，北芯生命前身成立，股东包括宋亮、陈丽丽、硅基仿生、付晓阳，持股比例分别为75%、10%、10%、5%。

历经多轮融资。自成立以来，北芯生命就是资本宠儿，2016年6月进行天使轮融资，此后两年相继完成A轮、B轮融资，2020年又相继完成B+轮、C轮融资，2021年、2022年相继完成D轮、D+轮融资。

频繁融资的另一面，北芯生命的机构股东众多，包括红杉中国、国投创合、夏尔巴投资、泰煜投资、松禾资本、倚锋资本、启明创投、好臻投资、鲲鹏一创、太平医疗健康基金、远至基金等等。

股权高度分散。2021年6月，北芯生命完成股份制改革，彼时共有24名股东，创始人宋亮直接持股比例仅16.62%，而红杉智盛、DechengInsight、国投创合持股比例分别为11.84%、11.44%、8.45%。

宋亮为实控人，表决权接近三成。北芯生命没有控股股东，实际控制人为宋亮，除了直接持股外，其还通过担任北芯共创、北芯橙长、北芯同创的执行事务合伙人合计控制公司13.414%的股份，在公司实际表决权合计为29.567%，接近30%。

宋亮出生于1982年，毕业于美国圣路易斯华盛顿大学生物医学工程专业，博士研究生学历，曾任中国科学院深圳先进技术研究院副研究员、研究员，2015年12月创办了北芯生命，2021年6月至今任发行人董事长、总经理（首席执行官）。

虽然宋亮是北芯生命创始人，但因为频繁融资的关系，其持股比例并不高，若上市成功后，持股比例将进一步降低，公司也在招股书中进行了提示，存在控制权发生变化的风险，从而对公司经营管理产生不利影响。

一致行动人变更。需要指出的是，2021年5月，宋亮与陈丽丽、付晓阳、北芯共创、北芯橙长、北芯同创、硅基仿生及赵瑜签署了《一致行动协议》，到了2022年11月则解除，变动较快，北芯生命称陈丽丽、付晓阳、赵瑜及硅基仿生亦不会以任何方式谋求公司的实际控制权。

一致行动人更迭背后，后续宋亮该如何稳固自身控制权也是值得思考的，另外，该事件也引起上交所关注，要求北芯生命说明一致行动协议解除的原因，是否影响控制权稳定性；结合前述情况分析发行人对实际控制人的认定是否准确，是否存在规避锁定期或同业竞争等监管要求的情形，及宋亮作为实际控制人的控制权稳定性。

北芯生命表示，宋亮是公司核心创始人，担任董事长、总经理等职务，主持并制定了公司整体发展规划和战略，主导了公司各项重大决策，对公司的经营方针、业务运营、研发、人事任免等核心事项均发挥了核心作用，具有不可替代、不可或缺的作用。

募资缩减超3亿元，扩产合理性遭问询

据短平快解读了解，本次IPO，北芯生命拟公开发行不超过9,000万股（不低于发行后总股本的10%），拟募集资金95,221.13万元，用于介入类医疗器械产业化基地建设项目（医疗器械基地）、介入类医疗器械研发项目、营销网络建设项目以及补充流动资金，拟投入募集资金分别为38,195.25、28,226.92万元、18,798.96万元、10,000.00万元。

募资缩减超3亿元。北芯生命本次募集资金较首版招股书有所减少，此前拟募集资金127,394.22万元，拟投入上述项目的资金分别为45,999.49万元、37,595.77万元、18,798.96万元、25,000.00万元，换而言之，除了营销网络建设项目投入资金不变之外，其余项目拟投入资金均有不同程度的下滑，其中补充流动资金减少1.5亿元。

扩产合理性遭问询。北芯生命的医疗器械基地项目拟在深圳市坪山区公司已租赁场地中建设生产线，同时在深圳市龙华区购置地块并建设集生产、研发、办公为一体的总部基地，建设周期为48个月，目前公司暂未取得龙华区拟购置地块的土地使用权不动产权证书，暂未获得深圳市龙华区相关部门出具的投资项目备案和环境影响评价批复。

首版招股书中，医疗器械基地项目铺底流动资金高达12,976.53万元，这一金额在最新版招股书降低至7,501.32万元，相差超5000万元，是该项目拟投入资金大降的主要原因。

据了解，该项目建成后，公司将新增一次性使用耗材（导管类）产能超110万根，可以适用于FFR压力微导管、IVUS成像导管、单腔微导管、双腔微导管、延长导管以及未来获批上市的所有导管类产品的生产。

最近三年，北芯生命IVUS系统的产能利用率分别为63.02%、93.17%、98.64%，而FFR系统的产能利用率分别为626.67%、67.06%、67.54%。2024年，两大系统产品的最大产能分别为90,600根、40,300根，合计130,900根，如今却要新增超110万根，新增产能的消化问题需要关注，上交所要求公司说明募投项目扩建产能的合理性。

销售费用赶超研发费用。最近三年，北芯生命的研发费用分别为13,195.30万元、13,141.49万元、10,143.01，费用率分别为142.73%、71.43%、32.04%，均呈现下滑态势。

同时期的销售费用上升明显，分别为7,588.23万元、10,299.10万元、10,958.00万元，费用率分别为82.08%、55.98%、34.61%，2024年已经实现对研发费用的反超。

对比来看，北芯生命的销售费用要远超同行均值，以2023年为例，行业均值为23.25%，最高、最低的企业分别是微创医疗、心脉医疗，分别为35.23%、10.96%，与公司根本就不属于同一级别。

北芯生命本次拟在科创板上市，是一个高度重视科研的板块，研发费用理应远超销售费用，积累更多发明专利，并将专利运用于产品中，构筑起自身的护城河，但公司研发费用逐年下滑，已经被销售费用反超，多少有些本末倒置。

三年亏损超5亿，大客户消失在前五客户之列

未实现盈利。最近三年，北芯生命实现收入分别为9,245.19万元、18,397.72万元、31,660.43万元，同比分别增长78.61%、99%、72.09%；不过公司尚未实现盈利，净利润分别亏损30,043.71万元、15,520.50万元、5,373.97万元，三年亏损约5.09亿元，但亏损收窄。

据短平快解读了解，北芯生命的收入主要以IVUS成像导管和FFR压力微导管销售收入为主，2024年占主营业务的比例分别为24.48%、68.62%。

与北芯生命具有可比业务和产品的主要上市公司为波士顿科学、雅培、飞利浦和乐普医疗，2023年的收入分别为1,008.58亿元、2,840.87亿元、1,428.902亿元、79.80亿元，与公司根本就不是一个量级的存在。

在血管通路产品和电生理解决方案细分领域，与公司具有可比业务和产品的主要上市公司为惠泰医疗，2023年收入为16.5亿元，同样不是公司可以比拟的。

客户集中度高。最近三年，北芯生命对前五大客户的销售额分别为7,574.08万元、11,451.27万元、23,479.83万元，占比分别为81.92%、62.24%、74.16%，在2024年，公司对第一大客户北京嘉事唯众医疗器械有限公司的销售额为17,309.50万元，占比高达54.67%。

依舟贸易消失在前五客户之列。2020年至2022年，北芯生命对上海依舟贸易有限公司（依舟贸易）的销售额分别为44.55万元、2368.29万元、3837.34万元，后两年销售占比分别为45.75%、41.51%，是公司第一大客户，但在2023年、2024年消失在前五大客户之列，是否合理？

企查查显示，依舟贸易成立于2020年4月，郭洪楠、王建萍分别持股70%、30%，注册资本多次变更，分别为200万元、2000万元、300万元，但均没有实缴资本，最近四年参保人数分别为1人、2人、3人、3人。

这样一家公司在此前何以成为北芯生命第一大客户，公司对客户的审核机制是怎么样的？这是公司需要回答的。

实际上，北芯生命还有其他问题需要说明，在产能、收入双双大涨之际，为何固定资产在2024年反而出现了下滑，这也是上交所需要关注的地方，但其在问询函中并没有就此进行问询。

（短平快解读-原创作品，未经许可，请勿转载！PS若稿件侵权或数据有误，请及时联系修正）

这个月小张又收到了1000多元分红到账的短信，他熟练地将这笔钱划入房贷账户——他之前各买了10万份红利低波动ETF、恒生红利低波ETF和红利价值ETF，三只产品分红评估日正好合计覆盖全年各月，月月可分红成为他工资外稳定的“生活补给站”。

而他的朋友小王更看重红利长期复利的价值，之前则买了每年进行分红评价的红利ETF易方达，并将所得年度分红都持续再投资这只基金，以期更好发挥长期复利效应，为以后的老年生活积攒一份保障。

小刘也买了红利类ETF，但他选择用分红投资未来，将所得分红投资于恒生创新药ETF、人工智能ETF等追踪新兴趋势的ETF，用他自己的话说：“把所得分红再投资于高成长板块，就像给投资组合装了个‘双引擎’。”

钱先生更看重红利与低波动等不同因子的结合，因此选择买入“红利+”系列的ETF，争取获得更稳健的业绩表现或更高的股息率，例如结合低波动因子的红利低波动ETF、结合低估值因子的红利价值ETF。

红利指数正被越来越多投资者关注，它既能定期为日常生活开支“输血”，又能化身复利引擎助力实现财富增值。

红利指数：汇聚高股息率股票

上市公司赚钱之后拿出一部分利润分给股东，就是股息，是上市公司给投资者“真金白银”的回报。股息率是公司分红与股价之比，股价一定的情况下，分红越多，股息率自然越高。

红利指数聚焦高股息率公司投资，选取具备持续分红能力的公司，通常需要连续三年分红，以期获取稳定的分红收益。

例如，中证红利指数是先从中证全指的4957只股票里，筛选分红连续且稳定的公司，按照过去三年连续现金分红、过去三年股利支付率的均值和过去一年股利支付率均大于0且小于1的要求，选出符合条件的1816只股票进入样本池，然后从中选出过去三年平均现金股息率最高的100只股票作为指数成份股。而且，指数采用股息率加权，这意味着股息率越高的股票，在指数里占的权重越高。

此外还有一些红利指数，在筛选股票时，除了股息率这一核心指标，还会考虑股票的波动或者估值情况，如中证红利低波动指数、中证红利价值指数等。

具体来看，中证红利低波动指数结合了低波因子，纳入高股息股票中波动率较低的个股，使指数表现更稳健；中证红利价值指数则结合了估值因子，在股息率的基础上增加了对市净率、市盈率、市现率等估值指标的考量，聚焦具有更高估值性价比的红利股。

除了A股的红利指数，市场上还有聚焦港股高股息率公司的红利指数，例如中证港股通高股息投资指数、恒生港股通高股息低波动指数等。

红利指数上涨会影响股息率吗？

先看个直观的数据。2019年初中证红利指数股息率为4.7%，截至2025年6月27日，指数累计上涨41.2%，而这一天指数股息率为5.7%，不降反升。

因此，虽然短期股价波动会使指数股息率有所波动，但中长期看，由于红利指数的定期调整机制，指数上涨不会大幅拉低股息率水平。

红利指数会基于股息率定期调整，如中证红利指数每年调整一次成份股。如果公司股价上涨，但分红没有随之上升，那么股息率自然就会下降，排名靠后则会被剔除出指数，转而纳入股息率更高的股票。2024年12月中证红利指数调样时，新调入的20只股票平均股息率为4.59%，调出的股票平均股息率为3.05%。

值得一提的是，如果指数上涨的同时还能维持较高的股息率，那么此时投资者不仅能获得稳定的股息收入，还能享受到股价上涨带来的资本利得。

如何选择易方达红利宝ETF产品？

近年来，易方达红利宝ETF产品持续扩容，且产品均实行0.15%/年的低管理费率，为投资者布局红利类资产提供了低成本、多样化的选择。投资者根据自身需求，如何选择易方达红利宝ETF产品呢？

情形一：看重定期现金流的投资者

例如开头提到的要还房贷的小张，投资者若看重定期现金流，可同时持有红利价值ETF、恒生红利低波ETF和红利低波动ETF。这三只ETF分红节奏有所不同，从下图所示的分红评价安排来看，如果同时持有这三只产品，有机会每个月都获得分红。

从近两个月的实际分红情况来看，恒生红利低波ETF和红利低波动ETF已先后发放分红，若投资者此前同时持有各10万份这两只产品，这两个月将分别获得1200元、1000元的现金分红。

情形二：看重红利长期复利价值的投资者

像开头提到的小王，看重红利长期复利价值、追求长期财富增值的投资者，可考虑投资每年进行分红评价的红利ETF易方达，将所得年度分红再投资于该产品，更好发挥复利效应。

复利的核心是将分红收益以增加本金的形式再次投入到投资中，以产生更多收益，让投资收益像“滚雪球”一样不断累积，从而提升长期回报。

投资者将所得红利ETF易方达的分红再买入该ETF，把基金分红转化为新的基金份额，可让收到的分红发挥复利效应，参与到未来的增值中。

情形三：看重以分红投资未来的投资者

如果投资者想在红利投资的基础上争取进一步增厚长期收益，像前面提到的小刘，可以根据自身投资目标和风险偏好，将所得分红投资于高成长、追踪新兴趋势的“未来已来”指数产品，包括恒生创新药ETF、人工智能ETF、机器人ETF易方达、云计算ETF、新能源ETF易方达等，布局未来产业发展机遇。

这些产品风险和收益相对更高，在这种操作下，即使市场震荡，这部分更高风险的投资遇到了回撤，也不会对原本投资红利的本金产生影响。

情形四：看重低波动等不同因子的投资者

市场上有些红利指数还会结合其他因子筛选股票，像开头提到的钱先生，就可以选择跟踪这类指数的“红利+”系列产品，争取获得更稳健的指数表现或更高的股息率。

例如红利低波动ETF、恒生红利低波ETF跟踪的中证红利低波动指数、恒生港股通高股息低波动指数，具备高股息+低波动的投资特征；红利价值ETF跟踪的中证红利价值指数，具备高股息+低估值的投资特征。

投资者可以根据自己的资金状况、投资目标、风险偏好，以及易方达红利宝各ETF的特点、分红情况等，灵活选择单只或多只进行搭配。

最后需要提醒的是，基金在实际投资运作中，获得成份股分红需按相关市场规则缴纳税费等费用，投资者从红利基金拿到的现金分红率一般小于指数股息率。

如果你动心了，可选择已开立交易账户的常用券商平台，买入易方达红利宝ETF产品。

敬告读者：本文基于公开资料信息或受访者提供的相关内容撰写，全球财说及文章作者不保证相关信息资料的完整性和准确性。无论何种情况下，本文内容均不构成投资建议。市场有风险，投资需谨慎！未经许可不得转载、抄袭！

出品 | 子弹财经

作者 | 孟祥娜

编辑 | 胡芳洁

美编 | 倩倩

审核 | 颂文

6月27日，景泽生物科技有限公司（以下简称“景泽生物”）向港交所主板递交招股书，中金公司、国元国际为其联席保荐人。

这家聚焦辅助生殖与眼科“黄金赛道”的生物药企，虽以三大后期管线勾勒出成长想象空间，却难掩其背后多重生存危机：无实质收入支撑下持续亏损、生物类似药赛道的白热化竞争，以及高达486.5%的资产负债率背后的资金风险。

此次递表，不仅是景泽生物融资续命的关键战役，更折射出生物类似药企业在高研发投入、高竞争强度、高资本依赖的行业环境中，如何平衡管线进度与商业化能力的普遍性难题。景泽生物能否成功闯关？

1、一年亏损2.4亿，现金仅够支撑5个月

招股书显示，景泽生物作为聚焦辅助生殖药物与眼科药物两大高增长赛道的生物制药企业，在细分领域展现出显著的研发管线优势。

据弗若斯特沙利文数据，截至2025年6月27日，景泽生物在辅助生殖与眼科两大治疗领域的临床阶段大分子药物布局数量，位居中国企业前列。

公司的八大在研管线中，三款核心产品已进入后期开发：辅助生殖领域的JZB30（重组人促卵泡激素冻干粉针剂）刚获批上市，重组人促卵泡激素注射液JZB33已提交NDA（新药生产上市注册申请）；眼科领域的JZB05（抗VEGF 注射液）在40余家中心开展III期临床。

（图 / 公司招股书）

但光鲜管线背后，是近两年累计超4.89亿元的净亏损，以及无任何商业化收入的尴尬现实。2023年、2024年，公司尚未产生收入，随着JZB30的商业化，公司预期于2026年产生收入。

2023年、2024年，公司净亏损分别为2.46亿元、2.43亿元，主要是研发费用、行政费用等支出所致。同期，公司的研发费用高达1.22亿元、1.33亿元。

在现金流方面，2023年、2024年，公司经营活动现金流净流出分别为1.45亿元、1.2亿元，主要依靠融资补充，但截至2024年末，公司现金及现金等价物仅剩6858.6万元，相对于每年过亿元的研发投入，资金压力可见一斑。

公司表示，若未来平均每月经营活动所动用现金净额及资本支出为2024年平均水平的1倍，仅能够维持未来五个月的财务支出。

（图 / 公司招股书）

此次赴港上市对景泽生物而言，堪称生死攸关的战略抉择。景泽生物在招股书中表明，此次港股上市募集所得资金净额具有多元且明确的用途规划。

首先，核心产品开发是资金投入的重点方向。以辅助生殖治疗领域为例，其核心产品之一JZB30虽已获批商业化，但仍需资金进一步拓展市场、优化产品工艺等。其次，关键产品JZB32的临床试验是资金的重要流向。再者，景泽生物还有其他处于不同研发阶段的产品，对这些产品的开发同样需要资金注入。

2、生物类似药赛道，是红海还是蓝海？

近年来，辅助生殖市场在中国呈现出巨大的发展潜力和市场机遇。

根据弗若斯特沙利文数据，2024年中国患有不孕不育症的育龄夫妇数量为5920万对，这一数字预计将以2.4%的复合年增长率增长至2030年的约6840万对。其中，至少20%的夫妇必须借助辅助生殖服务才能实现生育。

辅助生殖药物用于治疗不孕不育症，主要包括针对女性生殖健康和妊娠的促排卵药物、诱导排卵药物、黄体支持药物和降调节药物，以及治疗男性少精症等症状的药物。

促排卵药物是整个辅助生殖周期中最重要的药物之一。这其中，FSH（重组人促卵泡激素，是一种通过基因重组技术制备的生物药物，在辅助生殖领域具有重要应用）药物作为国内外多项权威指南推荐的用于促排卵的一线药物，是辅助生殖周期中费用占比最高的药物品种。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

从产品线来看，景泽生物在辅助生殖治疗领域的首个商业化产品JZB30（商品名“泽盼喜”），是公司研发的注射用重组人促卵泡激素（rhFSH）粉针剂型，为辅助生殖周期中的促排卵药物。它于2025年4月获得国家药监局的NDA（新药上市申请）批准。

据了解，目前，中国市场上主要的rhFSH产品为冻干型和液体型注射剂。冻干型rhFSH需要先溶解成溶液，并且必须在医务人员的监督下使用；而液体型rhFSH通常以预填充笔的形式销售，患者可以自行注射。

但JZB30并不是原研药，而是粉针剂型果纳芬®的生物类似药。

截至6月27日，中国市场上共有7种rhFSH注射液在售，包括默克公司的果纳芬®、齐鲁制药的安欣保®、长春金赛的金赛恒®等，该药物均未进入医保。不仅如此，中国共有四个短效的处于临床阶段的rhFSH在研产品（其中三个已进入注册申请阶段）。

（图 / 公司招股书）

这意味着，该药物不仅将与原研药果纳芬®展开直接竞争，还将参与到中国市场其他促排卵生物类似药的竞争格局之中。

面对激烈的市场竞争，公司在招股书中表示，与传统的尿源促卵泡激素（uFSH）产品相比，JZB30作为rhFSH来源更稳定、纯度更高、更安全有效，与进口产品相比具有更长效期和价格优势。此外，公司还建立了辅助生殖的产品组合，专门满足促排卵的各种需求。

商业化布局上，公司已与安科生物达成营销战略合作，计划于2025年下半年启动相关工作。不过，该产品后续的市场推广效果仍存在一定不确定性。

不仅如此，在眼科药物领域，景泽生物处于III期临床阶段的JZB05作为阿柏西普（一种通过抑制血管内皮生长因子起作用的药物,主要用于治疗湿性年龄相关性黄斑变性、糖尿病性黄斑水肿等眼底血管异常疾病）生物类似物，正面临着愈发激烈的市场竞争格局。

视网膜疾病作为眼科疾病的重要分支，主要累及眼部后段组织，其中新生血管性眼底疾病（FND）因异常新生血管生成引发的出血、渗出及增生等病理改变，成为导致视力损伤的关键病因，临床常见于湿性年龄相关性黄斑变性、糖尿病性黄斑水肿（DME）等典型病症。

目前中国市场已获批两款阿柏西普类药物用于治疗眼底新生血管性疾病：拜耳原研药艾力雅自2018年获批以来，已覆盖湿性黄斑变性、糖尿病性黄斑水肿等适应症；齐鲁制药的生物类似药卓初明于2023年获批上市，成为国内首个该类生物类似药。

（图 / 公司招股书）

值得关注的是，除景泽生物的JZB05外，国内另有两家企业的阿柏西普生物类似药正处于糖尿病性黄斑水肿（DME）的临床研究阶段，其中绿叶制药处于NDA（新药上市申请）阶段，另一家同样处于III期临床阶段。

（图 / 公司招股书）

这一研发态势预示着未来3-5年，该治疗领域的市场竞争将进一步加剧，企业需在临床数据质量、商业化速度等维度加速布局以构建竞争优势。

3、恒瑞医药“站台”，可赎回负债压顶

对这家押注两大黄金赛道的生物药企而言，港交所递表只是开始，真正的考验在于如何在资本寒冬与内卷市场中，蹚出一条从“管线蓝图”到“商业变现”的生存之路。

从市场来看，对“me-too”（模仿已有创新药的作用机制，结构略有不同但疗效相似）药物的估值偏好已明显降温，投资者更倾向于为具有“同类首创”（First-in-Class）潜力的创新药买单，这对以生物类似药为主的景泽生物而言，可能影响其在资本市场的估值水平。

不过，IPO前，景泽生物经过六轮融资共获得9.27亿元融资，投资者包括获得恒瑞医药投资发起的厦门楹联、康景基金、盈创泰富、中合安科、南京健友等30多家机构，每股成本价也由Pre-A轮的10.2元/股增至C+轮的83.81元/股，公司估值也由2亿元增至30.9亿元。

（图 / 摄图网，基于VRF协议）

但截至2024年末，公司可赎回负债高达13.3亿元，资产负债率高达486%，若未能在约定时间内完成上市，将触发投资者赎回权。

这里的“可赎回负债”，简单说，就是公司之前融资时，和投资者约定了特殊条款：要是规定时间内没能成功上市，投资者有权要求公司按照约定，连本带息赎回他们持有的股份。

招股书中，景泽生物表示，若公司未于2025年12月31日前实现上市或完成资格整体出售等条件，C+轮投资者有权要求公司赎回股份。

实际支付价格按照当触发回购条件时，回购价以发行价为基础，叠加相应利息计算。像C轮、C+轮融资，利息按照年化8%收取，若有1亿元投资，每年产生的利息就达800万元；A轮因处于早期投资阶段、风险更高，利息设定为年化10%。

一旦公司触发违约情形，就需连本带息向投资者退回资金，这相当于在短时间内要承担巨额债务偿付，会给公司现金流带来极大压力。

（图 / 公司招股书）

综合来看，在创新药浪潮与资本博弈的夹缝中，景泽生物的上市征程充满未知。若上市成功，融资输血或能暂缓资金链危机，可生物类似药的市场红海，仍需用商业化实效突围；若上市失败，赎回负债的连锁反应，将让前期努力化为泡影。后续，景泽生物能否成功上市，「子弹财经」将长期关注。

*文中题图来自：摄图网，基于VRF协议。

出品 | 创业最前线

作者 | 左星月

编辑 | 王亚静

美编 | 邢静

审核 | 颂文

空调，是炎炎夏日抵御酷暑的续命神器，而支撑空调实现温度调节的关键部件便是换热器，直接制冷的则是藏在室外机里面的冷凝器。看似不起眼，但它却是维系整个空调制冷系统的关键。

小小的零部件背后，还蕴藏着大大的生意经。

6月27日，奥美森智能装备股份有限公司（以下简称“奥美森”）在北交所成功过会，这是一家主要为家电企业提供换热器生产智能设备的企业，美的、奥克斯、海信、TCL等大型家电企业都是奥美森的客户。

背靠知名客户，奥美森的年收入已经超过3亿元，不过，近三年来，公司业绩呈现“过山车”式波动，稳定性存疑。

其次，奥美森的大客户变动频繁，库存积压明显，且应收账款相对较高。作为一家典型的家族企业，奥美森的股权集中，内控制度曾存在一定漏洞。

如今，奥美森已在北交所过会，但未来能否成功上市仍充满不确定性。

1、龙氏家族控股集中，内控存漏洞

2003年，奥美森技术、智友科技出资设立奥美森前身——中山市奥美森工业有限公司，成立初期是一家工业自动化设备制造商，法定代表人为龙晓斌。

据悉，龙晓斌原为甘肃的一名警官，1986年毕业后进入甘南藏族自治州劳改大队工作。

1993年，他顺应“南下”浪潮，凭借机械专业背景进入中山市拖拉机厂，后辗转于中山市塑料包装机械厂、自动化设备厂及科力高技术有限公司，积累了较为丰富的机械制造和自动化设备研发经验。

（图 / 奥美森招股书）

命运的转折，始于一次售后经历。

因在格力工厂调试设备时，目睹日本数控弯管机的技术优势及日方人员的嘲讽，龙晓斌萌生自主研发国产高端设备的想法。

2003年，其成功推出性能对标日本产品的数控弯管机；同年11月，奥美森成立。随后，龙晓斌的胞弟龙晓明也加入奥美森。其中，龙晓斌专注于研发创新，龙晓明则深耕生产管理。

2015年2月，奥美森整体变更为股份有限公司，并于同年8月在新三板挂牌，业务逐步拓展至智能装备领域，产品广泛应用于电器、环保、风电和锂电新能源及其他行业。

2021年，奥美森递表深交所，冲击创业板，但在2022年7月撤回上市申请；2024年转道北交所，于今年6月过会。

截至招股书披露日，奥美森的控股股东为奥美森技术，直接持股45.75%；实际控制人为龙晓斌、龙晓明、关吟秋及雷林，其中龙晓斌、龙晓明为兄弟关系，关吟秋为龙晓斌配偶，雷林为龙晓明配偶，四人签署了《一致行动协议》，合计控制公司73.77%的股权。

（图 / 奥美森招股书）

值得一提的是，在首次披露的招股书中，龙晓斌、龙晓明、关吟秋及雷林四人合计持有公司81.49%的股权。时隔一年，在最新的上会稿中，四人持股比例减少7.72%。

对比两版招股书发现，奥美森在最新发布的上会稿中统计核算实控人合计持股比例时，更改了统计口径，将龙晓斌、龙晓明通过员工持股平台鑫元海、金元海间接持有的4.86%股权、2.86%股权剔出核算范畴，但剔除的原因并未在上会稿中进行解释和说明。

（图 / 奥美森招股书）

不过，即使剔除通过员工持股平台的间接持股，奥美森的四名实际控制人持股仍相对集中，若实际控制人凭借控制地位进行不当控制，则可能对公司的人事任免、生产、经营和财务决策，及公司其他股东的利益带来不利影响或损失。

在辅导阶段，奥美森就曾在现场检查中被发现，存在内部审计设置不符合公司制度、未执行内幕信息管理制度、未形成总经理办公会议有关记录、合同评审不符合规定等问题，被广东证监局认定内部控制制度执行不到位。

例如，在内控方面，奥美森内审人员仅一人，审计部负责人姚卫辉同时兼任财务工作，没有严格做到“不相容岗位相分离”，与公司《内部审计管理制度》关于“配置不少于三名专职人员”的规定不符。

不过，奥美森表示，已针对该问题进行整改落实。

值得注意的是，在递表北交所后不久（2024年8月），奥美森发布公告称，公司财务总监黄永顺辞职，其因涉嫌醉酒后驾驶机动车被公安机关立案调查、取保候审，存在可能被进一步采取刑事强制措施而无法履职的情况。

2、业绩稳定性存疑，美的何剑锋撤退

从业绩层面来看，奥美森的业绩大幅波动，持续盈利能力也备受质疑。

招股书显示，奥美森主要产品包括换热器生产智能设备、管路加工智能设备和其他定制智能设备（环保设备、锂电池热压整形设备和风电叶片根部数控铣削机等）。

2022年至2024年（以下简称“报告期”），奥美森的营业收入分别为2.79亿元、3.25亿元和3.58亿元，同比增长-9.49%、16.60%和10.30%。

同期，公司归母净利润分别为1938.93万元、4816.47万元和5582.25万元，同比增长-56.75%、148.41%和15.90%。

（图 / 奥美森招股书）

很明显，奥美森近3年来业绩波动明显。其中，2022年已经出现了营收、净利双降。

对于2022年业绩的下降，奥美森解释，是由于公司销售的非标自动化设备、非标自动化生产线存在安装、调试、验收工作，2022年公司及下游客户员工出行受限，对公司产品交付与验收产生了一定不利影响。与此同时，产品销售结构和期间费用有所变化。

然而，就在奥美森2022年业绩下行的同时，同行企业宁波精达的业绩却在增长。

2022年，宁波精达实现营业收入6.50亿元，同比增长21.85%；归母净利润1.43亿元，同比增长66.35%。

（图 / wind(单位:亿元））

以此来看，奥美森业绩下滑的原因，究竟与外界环境的变化有多少关系，恐怕仍值得探究。

其实，奥美森的业绩表现与主营业务息息相关。招股书显示，奥美森主营业务为公司贡献了约98%的收入。

其中，换热器生产智能设备的占比逐年增长。报告期内，该产品实现收入分别为1.20亿元、1.65亿元和2.47亿元，占主营业务收入的比例为43.84%、51.54%和69.89%。

（图 / 奥美森招股书）

据了解，换热器生产智能设备主要用于空调换热器的精细化、自动化生产。

按照奥美森的说法，换热器生产智能设备的市场需求，一方面是来自下游客户生产线正常更新、升级的需要，该等设备的使用寿命一般为8-10年，平均每年的设备正常更新率在10%-12%，需求相对刚性。

另一方面，则是来自客户新增产能、产品更新换代及政策驱动更新改造等带来的需求。

也就是说，更新需求或相对稳定，新增需求则不固定，而新增需求正是公司业绩增长的驱动之一。

在空调行业竞争激烈的当下，如何扩大与客户的合作，保证新增需求持续增长，成为奥美森的当务之急。

然而，「创业最前线」注意到，奥美森的大客户名单变动较为频繁。

以公司主要的家电厂商客户为例，2021年，海信、TCL、奥克斯位列公司前三大客户，销售金额分别为2572.19万元、1821.01万元、1725.37万元。

到了2022年和2023年，海信、TCL、奥克斯均没有出现在前五大客户名单中，反而是美的跃升为第二大、第一大客户。

2024年，美的、奥克斯、海信、TCL均成为公司前五大客户，可见奥美森下游客户的需求并不稳定。

（图 / 奥美森招股书）

从目前表现来看，奥美森的业绩仍将呈现增长趋势。奥美森预计，2025年上半年，营业收入同比增长7.68%-23.06%；归母净利润同比增长10.17%-37.72%。

但不得不提的是，美的集团实控人何享健之子何剑锋控制的盈峰投资，曾入股奥美森，但因奥美森未能在盈峰投资入股后36个月内实现合格IPO，基于内部投资决策考虑，盈峰投资逐渐全部转让所持股份，并退出股东名录。

3、存货和应收账款双高

营收利润之外，奥美森存货、应收账款规模较大也是公司的风险点所在。

招股书披露，奥美森的产品主要为定制化产品，采取“以销定产”及“预投生产”相结合的生产模式。在与客户签订合同后，公司根据交货时间定制设计开发，生产完成后进行安装调试及验收交付。

一般来说，“以销定产+预投生产”为主的模式，容易导致库存积压，尤其是家电行业需求波动较大，若客户订单发生变化，加之交付时客户验收周期较长，会推高企业存货规模。

可以看到，公司存货规模大的问题较为明显。

报告期内，奥美森的存货账面价值分别为1.80亿元、1.55亿元和1.79亿元，占流动资产的比例分别为46.17%、39.54%和36.55%，主要为在产品及发出商品。

其中，发出商品占存货比例为52.10%、54.77%和58.36%；在产品占比为26.78%、23.40%和25.77%。

（图 / 奥美森招股书）

不仅如此，奥美森的应收账款及合同资产也居高不下。

报告期内，奥美森的应收账款及合同资产期末账面余额分别为1.21亿元、1.21亿元和1.43亿元，占当期营业收入的比重分别为43.60%、37.33%和40.03%。

同时，截至2025年4月30日，期后回款额的比例分别为90.86%、81.62%和43.20%。可见，公司下游客户按时回款的比例逐年降低。

奥美森在招股书中表示，随着应收账款及合同资产余额的增加，如客户经营状况发生重大困难，可能出现客户延迟付款从而发生坏账损失的风险。

报告期内，奥美森计提应收账款坏账准备分别为1850.75万元、2065.23万元和2012.45万元。

（图 / 奥美森招股书）

一般来说，较高的应收账款占比会增加企业的财务风险，如若回收不顺利可能会影响企业的现金流和财务稳定。而存货规模高，同样会占用企业大量的营运资金，严重时会影响企业的经营发展。

截至2024年末，公司拥有货币资金4735.34万元，好在没有短期借款。

不过，对于奥美森而言，未来还需对应收账款进行严格管理，例如，加强客户信用评估、及时跟进收款进度等，以降低应收账款过高带来的风险。同时，公司还需实施有效的生产计划管理和库存管理，以消化库存。

（图 / 奥美森招股书）

接下来，奥美森能否在二次闯关IPO中突出重围，成功登陆资本市场，「创业最前线」将持续关注。

*注：文中题图来自奥美森官网。

券商中期业绩喜报不断传来！

今日盘后，国盛金控披露了今年上半年的业绩预告。

国盛金控预计，今年上半年实现归母净利润1.5亿元-2.2亿元，同比增长236.85%-394.05%；扣非净利润为1.45亿元-2.15亿元，同比增长259.14%-432.52%。

国盛金控表示，上半年，公司聚焦主责主业，积极把握市场机遇，深化财富管理转型， 优化投行服务模式，经纪业务、投行业务业绩同比有较好提升。

同时，国盛金控强化各类风险管控，信用减值准备同比有所减少。

自4月9日以来，国盛金控累计涨近25%，最新报14.51元/股，总市值为280.8亿元。

此前6月24日、25日、26日，因市场炒作稳定币，国盛金控连续3个交易日涨停。

多家券商上半年业绩高增

除了国盛金控，已有多家券商发布了业绩预告，且增长都非常亮眼。

江海证券母公司哈投股份预计，上半年实现归母净利润约3.8亿元，同比增加233.1%左右。根据公告，哈投股份业绩大增的原因之一即是证券业务收入大幅增长。

上半年，哈投股份的证券业务受市场波动影响导致金融资产公允价值变动收益同比大幅度增加，以及买入返售金融资产信用减值损失同比大幅度减少。

红塔证券预计，上半年实现归母净利润为6.51亿元-6.96亿元，同比增长45%-55%；扣非净利润为6.34亿元-6.79亿元，同比增长40%-50%。

期间，红塔证券进一步提升资产配置的科学性和有效性，持续推进自营投资业务的非方向化转型，资产负债结构和内容不断优化、资产质量继续提升，从而实现业绩同比增加。

国泰君安国际预计，上半年净利润为5.15亿港元-5.95亿港元，同比飙升161%至202%。

该预期增长主要由于财富管理、企业融资、资产管理及交易及投资等核心业务收入大幅上升。

除了扎实的业绩基本面，国泰君安国际首获虚拟资产交易服务许可，对行业示范效应显著。

未来，内地券商的香港子公司将加快相关牌照申请，证券公司开展虚拟资产相关业务有望提速。

对此，中信证券认为，在二级市场持续向好，一级市场快速复苏的背景下，券商板块具备较强上涨潜力，重点推荐境外业务实力较强，投行业务保持领先的证券公司。