借壳资产劣迹斑斑，ST亚星重组迷雾难解

昨日晚间，工厂停产了近三个月的ST亚星（600319）发布的一则重组预案让很多看到了希望。

ST亚星公告称，拟以公司旗下全部资产和负债作为为置出资产，与力诺投资持有的宏济堂 48.99%股权等值部分进行置换。同时，拟置入资产为宏济堂 100%股权和科源制药 100%股权。拟置入资产和拟置出资产的交易价格差额将由ST亚星以发行股份的方式向上述两家标的公司的全体股东购买。 换言之，交易完成以后ST亚星将不再保有原先的化工业务，宏济堂和科源制药两项医药资产将凭借此次交易实现借壳上市。

受重组预案影响，此前因停产导致股价大幅下探的ST亚星在今日开盘直接一字涨停，收盘报4.86元/股。很显然，ST亚星的重组案成功吸引了市场的关注。

新三板印记显眼

从业绩数据上来看，ST亚星此次重组的两家标的资产似乎较为优质。2017年—2019年宏济堂净利润分别为2,010.54万元、4,635.43万元和8,386.15万元，科源制药净利润分别为3,647.93万元、4,199.62万元和4,874.70万元，从业绩变动可以明显看出两家公司良好的成长性。

ST亚星也在公告中表示，此次交易将引入具有较强盈利能力和持续经营能力的医药健康类资产。上市公司将转型为一家制药企业，有利于维护广大中小股东的利益。

事实上，此次与ST亚星进行重组的标的资产宏济堂、科源制药都并不是资本市场的新手，两家公司都曾是新三板挂牌企业。

其中，宏济堂主要从事麝香酮、中成药、蒙脱石原料药和阿胶等中药、保健品的研发、生产与销售。公司曾被认定为首批“中华老字号”、“ 中国医药工业百强”企业，2016年9月14日，宏济堂正式在新三板挂牌转让。力诺集团股份有限公司是公司控股股东，高元坤拥有力诺集团80％股份，是宏济堂的实际控制人。

不过宏济堂挂牌9个月后，公司便向股转系统报送了终止挂牌的申请资料，退市原因为：因战略发展规划调整。

与宏济堂一样，另外一家标的资产科源制药也是与2016年在新三板平台挂牌，但持续至今科源制药仍然处于挂牌状态。

科源制药主要从事化学原料药、成品药及医药化工中间体的研发、生产和销售，其中化学原料药主要用于糖尿病类、心血管类等各类制剂的生产。力诺投资是公司控股股东，高元坤同样是其实控人。

值得注意的是，科源制药此前还曾想单独冲刺IPO。2018年12月15日，科源制药与兴业证券签署IPO辅导协议。今年3月7日，科源制药披露，因公司战略发展需要，与兴业证券终止辅导协议，但这并不意味着公司IPO计划终止，只是辅导机构变为为申万宏源证券。

资产“劣迹斑斑”

览富财经查阅宏济堂和科源制药挂牌期间数据发现，这两家看似优质的资产背后的情况似乎并不理想。

宏济堂曾在新三板挂牌期间发布了2014年和2015年两年的财务数据，同花顺资料显示，2014年宏济堂全年营业收入2.61亿元，净利润为1.41亿元，2015年营业收入4.19亿元，净利润为2.23亿元。

要知道，ST亚星重组预告披露的宏济堂净利润水平仅仅是千万级别，为何在营收规模未发生较大变动的情况下，2015年2亿的利润到了2017年就只剩下2000万？

宏济堂如此蹊跷的利润情况让人心生疑问。更为让人咂舌的是，公司此前的产品也曾触碰底线，不免让投资者对其未来预期大打折扣。根据相关报道，2015年11月16日，同济堂因生产销售劣质药品被济南市食药监局处以罚款并没收违法所得。主要违法事实是：生产的调气丸经唐山市食药检中心检验，“检查”项下的“溶散时限”不符合规定。

同样的，科源制药的情况也不容乐观，其靓丽业绩背后也暗藏现金流持续恶化现象。重组预案显示，近年科源制药经营性现金流净额呈现流出状态，报告期分别为-302.57万元、-1632.54万元、-4211.31万元，现金流恶化有愈演愈烈态势。

另外，近年来科源制药与控股股东力诺投资的关联方频发关联交易。2017年和2018年，公司日常性关联交易分别为1422.34万元和2267.43万元。

今年2月，科源制药公告，根据公司2019年业务发展及生产经营情况，公司对2019年可能发生的关联交易进行了预计，总金额不超过14550.00万元。而重组预案披露的2019年科源制药营业收入也就3.11亿元。这意味着，关联交易对科源制药的业务作用重要。

力诺系的资本腾挪

那么此次科源制药和宏济堂借壳的真实目的是什么？重组完成将后掌舵ST亚星的控股股东力诺投资引起了我们的注意。

力诺投资背后的实际控制人山东资本大佬高元坤，其控制的力诺集团成员企业较众多，涵盖光伏、制药、特种玻璃和化工等行业板块。相比涉足行业单一的企业，力诺集团在经济周期性变化中承受的风险和资金压力也更大。如果力诺集团中的某个行业板块遭遇重大市场变化，力诺集团为维持其下属企业可能会调度集团内其他企业的资金，使得关联方占款的情况发生。

这并非臆想，前文中科源制药频频的关联交易或许可以窥知一二，另外宏济堂在此前也存在公司股东及其成员企业占用公司款项的情形：2014年年末，力诺集团以及该集团其他成员企业占用公司的款项为4.70亿元。

还有一点需要注意的是，据重组公告目前科源制药的两大大股东力诺投资和力诺集团的股权质押都毕竟天花板，质押率分别为100%，96.19%。

一般来讲，大股东股权质押是或许资金和流动性的正常现象，小比例质押操作无可厚非，但是高额的质押率不仅会存在极高的爆仓风险，也从侧面一定地说明了大股东对于上市企业的态度。

虽然说为了重组推进，这些股权质押在后续或将解除，但是很难让人不去想象，重组完成后力诺系不会在新的上市平台上再次进行高比例质押操作。