港美股IPO年终爆雷总结｜闲看庭前花开又花落

2019年，是丰收之年。下图是A股申万28个一级行业2019年的涨幅统计，可以粗略感受下。

市面上对2019年A股市场的暴雷复盘较多，这里我们来回顾下2019年港美股IPO里的那些雷。

1.共享出行：究竟是“独角兽”还是“毒角兽”？

首先是共享出行领域，两只超级独角兽，首先敲响了“雷庭”战鼓。

2019年3月，来福车（LYFT）抢先登陆纳斯达克，成为美股“共享出行第一股”，从递交招股书到正式上市，仅用了不到一个月时间。同时，其上市首日以78.29美元/股的收盘价，超出发行价72美元近9%。这无疑让市场再次看到了新的曙光，也明显强化了对于滴滴随即要结束漫长的高投入“马拉松”等待进入二级市场甜蜜期的期待。

随后，5月，全球网约车鼻祖优步(UB)以45美元/股的发行价也成功登陆纽交所，其融资规模达到81亿美元，成为继阿里巴巴以来美股最大规模的IPO。同时，按发行价计，总市值达824亿美元，也是自2007年FB上市以来总市值规模最大的IPO。

但市场表现与两者闪耀的背景却相去甚远。Uber上市当天没Lyft那么幸运，收盘跌近8%，盘后继续下跌。如今，Uber的股价约在每股31美元左右徘徊，较发行市值跌去了三成，相当于蒸发了一个推特（Twitter）。而Lyft目前在42美元，较发行价跌了四成，蒸发了106亿美元。

（Uber上市以来股价；行情来源：富途牛牛）

（Lyft上市以来股价；行情来源：富途牛牛）

看到这股价走势，不得不感叹，真是有毒。曾有分析指出，Uber的发行价、市值和开盘价均低于此前预期，主要由于当时的外部市场环境不佳。但不得不承认的是，股价大幅杀跌背后，一直横亘不去的是投资者对于其网约车盈利模式的拷问。

从上图可以看到，Uber和Lyft收入规模越大，亏得反而越多。2019年前三季度收入都已接近2018年全年，但运营亏损差不多超出了2018年全年的1.5倍。

虽然两者最近都声称将在2021年实现EBITDA盈利，但市场并不买账，即使是在美股屡创新高的情况下，Lyft和Uber的股价仍然是一蹶不振。

而Uber创始人的疯狂套现，更是将股价推至冰点。11月6日，180天的禁售期正式结束当天，Uber股价遭遇滑铁卢，也是此时被上市以来的最低点。因为Uber联合创始人兼前CEO特拉维斯·卡兰尼克开启了“清仓式”减持模式，不到2个月时间内，套现超过25亿美元。根据SEC披露文件显示，Uber的另一位联合创始人加勒特·坎普也抛售了价值2000万美元的股票。

（Uber行情来源:WIND）

曾经有多辉煌，如今就有多暗淡。回想上市当年，众多机构对Uber的测算都被残酷的现实狠狠打脸。曾经盛极时的Uber，在IPO前估值一度超越1200亿美元，仅次于全球最大独角兽蚂蚁金服，一时风光无限。而如今，俨然不再是那个众人眼中金光闪闪的超级独角兽。

面对超级独角兽神话的破灭，对于最大股东软银集团想必“很受伤”。就连执掌人孙正义自己也承认在投资策略中犯了一些错误，并对软银愿景基金的可行性提出了质疑。

(图片来源：WIND)

可想而知，这带给软银集团的打击，并且对于曾投出阿里巴巴实现2900倍回报这样战绩的孙老板而言，也对是其个人品牌的直接挑战。

俗话说：人要背起来，喝水都塞牙。相比成功上市的Uber，止步于IPO前夕的共享办公的代表企业--Wework，让孙正义更为尴尬。

2.共享办公：全球最大的“二房东”上市未竟，上演估值惊魂

WeWork成立于2010年，核心商业模式是以市场价租赁和开发商业地产物业，再以更高价格租给初创公司。2016年进入大中华区市场，截至2019年三季度末，WeWork已经覆盖33个国家共127个城市，堪称全球最大的“二房东”。

软银同样作为最大股东，曾亲手将Wework的估值在2019年1月推高至470亿美，位居全球独角兽排行榜第四，本想冲击2019年美股的第二大IPO，如今却要以80亿美金的估值来接盘，估值缩水近五倍，颇显戏剧化。

与Uber一样，Wework的估值和商业模式一直深受投资者质疑。估值持续缩水同时面临资金即将干涸的生死线，进一步激化内部矛盾之下，终以创始人诺依曼出局和软银的全面接管而宣告止戈，但IPO计划也随之宣告流产。虽然We Company（WeWork控股公司）尚未正式IPO，但已被广泛视作2019年最糟糕的IPO之一。

WeWork将商用物业以长租的方式承揽下来，再短租给客户的业务经营特点，决定其重资产的经营属性，“烧钱”就是这种模式的核心副产物之一，通过大笔资金的投入进行业务扩张，同时也带来了巨额的亏损，这些特点在其招股书中也呈现得一览无余。

从上图能看到，Wework的收入规模在快速扩大，但亏损却也在同步甚至以更快速度扩大。三年半（2016-20191H）累计净亏损近42亿美金。

为了应对扩张带来的巨幅亏损，WeWork经历了一轮大规模裁员：据美国CNBC报道称，该公司计划裁员超过4000名员工，这个数字约占到WeWork全球员工总数（14000人）的30%。

如今来看，曾经的耀眼新星，现在留下了一地鸡毛。

不过这样的WeWork也吸引了大批追随者，近些年在“双创”感召下国内涌现出一大批“门徒”。据国务院办公室发布数据，2014-2015年间，我国共享办公空间（含孵化器）数量从50家发展到2300家，翻了46倍，2016年更是超过4200家。在经过几年的跑马圈地后，优客工场、氪空间、纳什空间、梦想加等以较大的市场份额陆续突围。但同样面临的盈利困局，依然令人堪忧。

Wework折戟，Uber沉沙，显然对于软银打击不小。11月6日，软银集团公布称出现14年来的首次亏损。数据显示，在2019年的第三季度里，软银总共亏损了近7044亿日元，约合65亿美元。

在这场类似德州扑克的资本游戏中，软银联合摩根大通、高盛共同背书以做大自己的底牌，企图让市场相信WeWork拥有光明的未来。但实际却是，从Lyft、Uber到Slack，2019年上市的科技类独角兽公司股价纷纷折戟，让投资者开始更看重企业的盈利能力和盈利时间表，不再愿意为共享经济的故事买单。

3.长租公寓：“长租公寓第一股”青客公寓

如果说Wework是企业的“二房东”，那长租公寓则是散户“二房东”。两者在经营模式和商业逻辑上有着明显的相似性。

11月，青客公寓（QK）在纳斯达克成功上市，成功“抢跑”在自如（传出赴美上市计划）和蛋壳公寓（已经提交招股书）之前，成为“长租公寓海外上市第一股”。

但上市仅经过7个交易日后，在11月14日便跌破发行价17.00美元/股。天青色等烟雨，而我在等你。破发后的“长租公寓第一股”青客公寓（QK.NASDAQ）没有等到股价回升，等到的却是青一色的暴跌。目前公司股价在11.8美元左右徘徊，较发行价低35%。

（QK上市以来股价；行情来源：富途牛牛）

实际上，透过其青客公寓的招股书，投资者对于这样的表现想必已有所预料。因为摆在其面前的是，连续三年（2016-2018）亏损，净亏损累计达11亿元、负债高达27亿元，并且面临“资不抵债”、“租金贷”等悬而未解的重大隐患。

而且，其还在继续烧钱阶段，亏损大概率会持续。青客公寓在招股书中称，将继续花费大量资金扩大公寓网络，发展业务的支出可能会比预期的花费更高，并且可能无法立即或大幅增加收入来抵消运营费用，所以可能会蒙受重大损失。所以青客公寓此次赴美IPO，更像是舒缓资金压力的“背水一战”。

由于经营成本高于收入总额，必须依靠外部融资，以亏损来抢占市场成为目前长租公寓经营常态。但中小品牌很难获得资本青睐，同时民间资金的成本高企，因而持续爆出资金断裂而坍塌的消息。据不完全统计，在过去一年里，全国已爆仓的在50家左右。

除了寻求融资外，为了维持稳定的现金流，前面提到的“租金贷”也是长租公寓经营的主要手段之一。但“租金贷”高速扩张背后的乱象，也遭致多方投诉。截至2020年1月2日，黑猫投诉平台上关于青客公寓的投诉量多达1981条，其中，青客公寓不退押金、房租押金退到青客宝难以提现、青客宝客服电话打不通等问题是投诉的主要原因。

由于长租公寓接二连三的暴雷，以及“高收低出”、“虚假房源”、“租金贷”隐患等多种乱象丛生，去年下半年开始，各地监管部门陆续出手整治，住建部等六部门也于12月25日印发《关于整顿规范住房租赁市场秩序的意见》，加速行业洗牌。

4.互金圈：打响2019年第一枪，上市却遥遥无期的合众e贷

根据上面谈到的“租金贷”，很自然会联想到暴雷重灾区---网贷或互金领域。

经历2018年的沉浮，在一波接一波的暴雷声之后，2019年的互金行业依旧没有停歇。

1月，合众e贷上市主体公司合众国际（控股）有限公司(简称“合众国际”)向SEC递交了IPO招股书，申请在纳斯达克交易所挂牌上市，股票代码为“HZ”，但拟募资金额并不高，仅为575万美元（约合人民币4000万元），打响了2019年互金行业上市的第一枪！

实际上，近年来赴美上市的互金公司募资金额都不算大。据统计，2018年赴美上市公司的总募资规模也只有3.68亿美元，仅为2017年全年融资规模的23.4%。但超低募资都没有影响到互金公司上市的热情。从2018年年底开始，一大波的互金公司就在码头翘首等待，只为一张上市船票。

这主要由于近两年来，在宏观经济下行背景下，网贷行业面临持续高压监管，不少平台便通过谋求上市、增资等多种途径来增信，以期在未来的“备案”中占得先机，所以上市对于它们而言，意义更多在于合规背书。

虽然合众e贷赶了个早集，并且于6月将注册资本增至5.5亿元，同时于9月将实缴注册资本提升至1.5亿元，但时隔一年，上市之旅仍未落定，同时，资本金也远未达到此前4月所传《试点方案》的要求。不仅上市之路前途未卜，平台本身也暴露出更多问题。

合众e贷成立于2015年，是深圳本土的一家P2P平台，2017年4月开启消费贷业务，目前主营消费贷和车贷。根据其招股书显示，2018年合众e贷平台贷款总额的93%源于消费贷，7%源于车贷，同时，消费贷贡献收入占当年总收入的98.7%。

随着2017年底监管打击现金贷以及2018年行业环境开始恶化，合众e贷的业绩遭遇严重下滑。与此同时，合众e贷还面临“714高炮”、“高利贷未根除”、“多个关联公司成老赖”“砍头息”、“暴力催收”等多重违法经营风险。

在如今监管语境下，其业绩难有起色，不论是资金端、资产端都面临重大压力，平台前景存在较大的不确定性。

5.互金圈：转型缓慢，“夹缝求生”的嘉银金科？

相比上市遥遥无期的合众e贷，你我贷母公司嘉银金科则显得没那么焦虑。

5月，你我贷母公司嘉银金科（纳斯达克全球精选市场）成功在美国纳斯达克全球精选市场正式挂牌上市，成为2019年首支上市中国互金股。

这里简单提下，美股市场细分层级较多，纳斯达克划分为全球精选市场、全球市场和资本市场，门槛从高到低。而纽交所针对美国和非美国企业也有不同的上市要求，非美企业的上市门槛要高于美国本土企业，纽交所对非美企业设置了现金流和营收的要求。而纳斯达克全球精选市场对美国本土企业的上市要求与纽交所相近。此外，纳斯达克全球精选市场还对现金流、营收及资产有一定要求。

这么说来，嘉银金科还是有两把刷子的。但股价自上市以来也是跌跌不休，目前价格徘徊在5.6美元左右，较发行价10.5美元差不多少了一半。

（QK股价走势；行情来源：富途牛牛）

实际上，嘉银金科自2015年便开始谋求上市，经历一波三折，总算迈过了IPO这条“生死线”，但其生存依然堪忧。

与众多网贷平台一样，在“三降”要求下，嘉银金科的业绩持续收缩，其在2019年前三个季度的净利润持续下跌。伴随行业持续出清及监管态度日渐明朗，行业去P2P化趋势加，平台加速转型助贷。尤其是去年底出台的“83”号文，算是为网贷平台提供了一本“活命指南”。

嘉银金科旗下有你我贷和极融两个品牌。其中，极融是嘉银金科旗下的金融科技平台，定位为消费金融运营科技服务商，为嘉银金科提供技术支持，便是其那根救命稻草，三季度正是将极融并入财报后才实现扭亏，这也折射出中小互金平台的生存困境。

但由于金融科技赛道充斥各类玩家，竞争日益激烈，而且嘉银金科目前转型步伐缓慢，单纯依靠极融恐难堪增长重任。

据嘉银金科的三季报电话会议透露,截至2019年三季度机构资金占比已达10%,截至目前机构资金占比已达25%。这一比例明显偏低。同时，距离2020年上半年完成网贷行业风险处置的“时间红线”却只有半年时间，嘉银金科面临着转型助贷、持续盈利的压力，还面临着高逾期率（由2017年末的M3+逾期率12.21%提升至2018年末的14.91%）、负债高企（2019第一季度末资产负债率相比2018年末相比虽有所降低，但依然高达267.8%）等令投资者担忧的问题，压力着实不小。

 6.催收之王：湖南永雄的隐痛

既然谈及互金，最容易暴雷之处便是催收环节。去年以来，多家平台陆续因卷入暴力催收风波而被立案抓人，已是有目共睹的。

但就在国家重点整治催收行业之际，一向低调的催收巨头，却在去年启动赴美上市计划，逆势登场，难度可想而知。

2019年10月，美国SEC披露湖南永雄资产管理集团(简称“湖南永雄”)所递交的招股书文件，但11月公司便撤回了IPO申请。此前，谋求上市已两次受挫，现在筹备已久的上市计划也再次被无限期搁置。

在律师背景的创始人谭曼的主导下，以车贷清收起家，2005年自广东佛山转战湖南长沙，从一个专攻欠款催收业务的小小律所（裕邦律所）成长为一方诸侯，仅两年时间，便占据了湖南个贷催收法律服务80％的市场份额，号称当地“催收之王”，足见其江湖地位。

2008年进军信用卡催收市场，2014年注册成立湖南永雄资产管理集团，并与裕邦律所达成战略合作关系，以永雄公司为主体开展不良资产管理业务。次年将裕邦律所正式更名为湖南永雄律师事务所，成为永雄集团旗下协议控制的律所。

目前，湖南永雄收入主要来自于信用卡催收业务。招股书显示，2019上半年，信用卡催收业务收入占总营收比重为72.3%，此前在2016及2017年，比例更是高达96%左右。

但客户依赖度极高、佣金率下滑、涉暴力催收等问题，构成了其商业模式不稳定的重要变量，而这种商业模式的不稳定性或许正是挥之不去的痛。

数据显示，2017年、2018年以及2019年上半年，其前五名客户贡献的收入占比分别为99.2％、90.2％和79.2％，依赖度极高，预计前五大客户多为实力雄厚的商业银行。

与此同时，同期对应的平均佣金率分别为44.3％、39.8％和35.3％，呈逐年下滑之势。此外，由于债务人投诉较多，考虑到监管风险，有三家商业银行已终止了与湖南永雄在部分地区的合作。

另外，作为回收逾期贷款的关键一环，无论是永雄这样号称“和谐催收”的巨头，还是数百家不知名小催收公司，“暴力催收”始终是其绕不开的“软肋”。

由上图可以看到，公司的营收在不断增长，但利润率却在持续走下坡路。在当前的强监管形势之下，湖南永雄这家催收帝国，未来的经营依然充满着不确定性。所以也就不难理解公司近几年为何一直在二级市场门口徘徊等待？

催收行业在国内一直处于灰色地带，由于其商业逻辑和经营模式的合法性存在争议，也没有受到监管认可，而且这些年来，伴随各种恶性事件的发生，从而和“暴力”和“恐怖”联系到一起，遭致舆论的强烈质疑和Diss。

但阴影中的产业能否走入阳光？何时走入阳光？答案还不得而知。

但比较国内外情况，在催收成功率上就有很明显的空间。据OECD（经济合作与发展组织）的统计，债务催收的平均回款率全世界均值为77%，而中国只有30%多，这一比率往往与经济发达程度呈正相关，比如柬埔寨只有10%多。

而导致这一结果最关键的原因在于：征信体系的差异。经济发达国家或地区，往往具备完善征信体系，失信惩戒机制也非常严格，还有良好的监管和政策的约束。

而不容忽视的是，国内监管也在大力推进征信体系的建设，同时在当前快速发展的多种新兴技术融合。

 7.结语

以上这些领域上演的“雷庭”大戏，但也只是中国经济的冰山一角。不论是共享经济吹起的泡沫破灭，还是互金圈里的暴利游戏即将GG，抑或是催收的“暴力”江湖风险频发，其实都是经济由盛转衰的反映。

想必细心的投资者会发现这些“雷”往往都有一些关键的共性：高估值、盈利无望、烧钱扩张、实控人不靠谱。虽然投资过程中所遇风险不一而足，尤其是像A股这样极具想象力的市场，更是难以预料。但若能回避有以上特征的公司，至少可以避开大部分的雷。

但愿各位能在2020年，能纵情垂钓，无须羡鱼情；漫步“雷庭”，也似闲庭信步。