2019年港股IPO地产开发行业复盘（上篇） | 稳中“求胜”，还是“求生”？

这周，融创中国再次创下股价新高。融创作为目前港股地产板块的龙头，2019年Q4这轮上涨代表了地产板块的又一轮预期修复。2020年来临之际，地产板块再度火热，那么我们房地产企业（不含纯物业管理公司）IPO市场又将如何呢？

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新一轮内房IPO潮，上市“求胜”还是“求生”？

从2018年开始，内地房地产开启新的一轮赴港IPO潮。数量方面，2018年上市内房企业一共7家，2019年一共6家；募资金额方面，2018年内房新上市企业一共募集资金98.3亿元人民币，到了2019年一共募集了86.9亿元。

1.房地产新股表现：“稳”字当头

那么今年以来，这些向港股冲击的房地产企业表现如何呢？下面来看看。

从首日表现来看，如果打新的话，首日破发率较低，为17%。上市后5天到20天的行情中，大多数都将面临破发，但是破发幅度较小。根据上市后至今的表现来看，收益率并不突出，但是较为稳健。

2.规模为中小型，特点：增速强劲，负债有压力但可控

那么今年上市的房企都有哪些特点，在行业中的位置如何呢？

今年上市的房地产开发企业承接2018年的趋势，都是以中小规模房企为主。根据克而瑞数据显示，今年上市的内房企业最大规模的为中梁控股和新力控股，销售规模分别达到1288.7亿元和867.3亿元，在业内排名在23和33名。

而其余企业规模都为小型企业，以市值及销售规模排名都在50名以后。

不过这些企业，对比行业规模属于中小型梯队，但是近年释放出强劲的增长速度。

而过去2-3年，这种规模的越阶背后是债务杠杆的承压。但是能够成功上市的企业，其实整体风险还是可控的了。

对于成功上市的房地产而言，海外债和股权融资都是未来的“福利”，在当下的环境可谓弥足珍贵，那么得到“活水”后，这些企业的目的在哪，又走向何方呢？

3.最后的冲刺：上市求胜，还是求生？

那么，中小企业集中赴港上市，究竟更多的是为了继续冲规模求胜，还是转型求生？答案更偏向后者。

2019年以来有两个趋势十分明显：

1.融资限制趋势，从信托，到海外债，再到开发贷；2.以债务杠杆撬动的行业洗牌，转向以经营杠杆为核心，运营能力和品牌实力成为最重要竞争力，因此“降负债”已不单单是一句“口头禅”。

实行去杠杆以来，中小企业融资的”窗口期“逐渐关闭。最后只剩下一条“求生之路”，便是通过香港上市。

从2018年以来上市中小房企的融资额可以看到，一笔20-30亿港元的资金对一家200-300亿人民币销售额的企业而言，买的土地都不够一个季度卖的，显然不算多。

随着房地产存量时代的到来，地产企业已无法通过债务杠杆和权益杠杆来撬动高周转。所以回顾2018年以来上市内房企业，上市后首要工作只有两个：1.降负债，偿还债务；2.升品质，以提升其经营杠杆。

这时融资资金便派上用场。

可见，当下仍在冲刺的中小房企，上市主要任务并非冲规模，而是保住2015-2017年以来的“胜利果实”。如果保不住呢？那么未上市的中小房企只有两种：1.拼过，负债累累，在往上市路上赶；2.求稳，杠杆平衡，却受制于规模。

可预见，未来能成功上市的房企将快速减少，淘汰者结局将趋同，要么轰轰烈烈，要么无声无息。

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2019年，行业留下了哪些分歧？

看完整个内地房地产开发企业2019年赴港上市的情况，下面再来看看，整个行业在2019又为2020年留一下一些什么有趣的分歧点呢？

分歧1.市场规模：年年看空，年年新高

对于房地产行业的研究员而言，可谓年年看空，年年打脸。从2016-2017的房地产大牛，到2018-2019阶段性宽松的大幅反弹，再到2019年年底的行业销售规模超预期，可以说看空地产板块的总是踩到了“概率”的反面。

根据统计数据显示，1-11月份，商品房销售面积14.9亿平方米，同比增长0.2%，增速比1-10月份加快0.1个百分点。其中，住宅销售面积增长1.6%，办公楼销售面积下降11.9%，商业营业用房销售面积下降14.1%。

1-11月，商品房销售额139006亿元，增长7.3%，增速持平。其中，住宅销售额增长10.7%，办公楼销售额下降11.3%，商业营业用房销售额下降13.5%。

整体来看，今年这个增速不管对比消费，还是出口，无疑还是内地经济的支柱之一。那么明年，将如何呢，我们不妨看看各大券商的对三大地产行业指标的预测情况。

销售面积来看，大部分保持明年负增长的预期，而销售额上，大部分保持0-5%的增速预期。但是至少在投资完成额上，市场倒是保持一致，都认为以下这三个因素是支撑投资的原因：

1）开工面积与竣工面积”剪刀差“修复；2）企业受资金压力，依然加快新开工速度；3）土地购置费用占比提升，企业保持补库存行为。

但是，整体而言，依然较为保守，至于明年是否打脸，大家拭目以待吧。

分歧2.三四线“韧性”与棚改“收关”

对于整体住宅一手房的超预期，核心或许出在对“三四线”市场”韧性“的错估上。每年”多一二线，空三四线“依然是投资的主基调。

三四线的强韧，或许因为一季度的”宽松“，或许来源于棚改的支撑，但是不要忘了，我国三四线城市比一二线城市多得多，这里面隐含了大量的需求。而在城镇化的尾声来临之际，城镇化加速的发生地便在三四线。

此外，大家经常提起的”棚改“进度也可能迎来分歧。

2019年全国棚改开工计划约为285万套，相较于此前450万套的预期，足足少了165万套。但是，2017年5月24日，国务院常务会议确定实施2018年到2020年3年棚改攻坚计划，再改造各类棚户区1500万套，加大中央财政补助和金融、用地等支持，市场预计2020年棚改计划数有可能重回570万套规模。

那么若”棚改“规模”回归“，三四线的韧性是否得以持续呢？

分歧3.政策一日游，“松”、“紧”傻傻分不清

此外，三四线城市频频出现政策”一日游“，也让投资者哭笑不得。

继7月份开封撤销住宅交易时限的公告”一日游“后，最近12月11日，张家港也被曝取消二手房限售消息，并开始在房产交易中心执行，可仅仅不到12个小时就曝出限售照旧。

市场有部分声音认为，或许这些三四线城市销售得到支撑背后，是因为部分限制”明紧实松“给予市场一定的喘息空间。但是不管如何，对于房企的限制，那是实打实击中”七寸“的。

（资料来源：东方证券）

通常而言，房企有钱就有地，只要保证资金周转，那么土储是没有大问题的。而资金来源上，房企主要来源于五个方面：银行贷款（开发贷为主）；国内企业债（含信托）；海外债；股权融资；销售回款。

开发贷是抵押贷，某种程度是房企最有安全感的贷款，如今也被限制了。到了开发贷限制那一刻，可以说，除了股权融资，所有能够撬动杠杆的都被限制，包括销售回款。因为，销售回款背后是预售制和高周转带来的经营杠杆。而预售证门槛的提升，其实也是对企业库存周转能力的限制。

目前，对于房地产行业限制，有部分研究机构预期会边际放松，但仍有分歧。不过，共识还是有的，那就是整体调控的力度和方向不会出现大变化。

分歧4.南下资金”背叛“了内房股了吗？

最后，从资金面来看看，年尾Q4这一轮预期修复带来的行情。

从上面看到，涨幅最高的三只分别为合景泰富、中国海外宏洋和融创中国。但是下面我们再来看看这三家公司的南下资金持股比例。

可以发现，这一轮上涨，南下资金与股价形成了背离。而在此前，南下资金与股价都是同步的。这或许意味着：在一部分南下资金撤走的同时，外资主导了这一轮年末的上涨。

而从外资大行上可以看出他们对内地房地产行业给出了一致”好评“，这是从今年下半年开始集中体现：

例如，麦格理预计2020年内房政策环境稳定；摩根大通称，内地楼市可持续回稳，企业风险会有所下降，预计大型内房商会更具防守性。该行看好具良好风险管理的内房商，并称资产负债表较强的内房股未来可以较低成本取得地块，并推动2021年增长；花旗预计，明年房地产市场会加快整合，令上市内房企业有更多可售资源，及融资能力增强。未来催化剂包括房地产政策的改善、首季降息展望等，加上仍然吸引的估值。

其中，外资行首选和认为低估标的就包括上图涨幅靠前的股票。那么未来南下资金与外资在内房股会进一步分歧，还是”中西“合璧呢？这一指标值得关注。